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并购案例 /


成功案例


    一、东方航空吸收合并上海航空

东航、上航两个难兄难弟实在有太多的相似点了,在2008年的金融危机的寒流中都分别披星戴帽,而这两家公司的业务均立足上海,放眼全国,业务上存在颇多重叠之处,重组是个双赢的选择。

但实际中,由于东航属于国务院国资委下属企业,上航属于上海国资委下属企业,这两个属于不同娘家的国有企业最后能够走上重组之路,这与上海对局部利益的放弃和打造一个国际航运中心的迫切需求是分不开的。

交易结构:

1、东航发行股份吸并上航,上航注销法人资格,所有资产和负债人员业务均并入东航设立的全资子公司上海航空有限公司中。

2、双方的换股价格均按照停牌前20个交易日均价确定,对接受换股的上海航空股东给予25%的风险溢价作为风险补偿。

3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权,包括H股和A股股东,异议股东可以按照换股价格行使现金选择权,无风险补偿。行使现金选择权的股东要求: ①在股东大会上投反对票; ②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。

4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资,方案采取换股吸收合并和A+H非公开发行两个项目并行操作,且相互独立,不互为条件,达到“一次停牌、同时锁价”的目标。



二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份

友谊股份和百联股份均为上海国资委下属从事百货超商类业务上市公司,友谊股份由友谊复星和百联集团分别持有20.95%和6.31%的股份,同时发行有B股。百联股份由百联集团持有44.01%的股份。这两家公司在百货业务上存在一定的同业竞争。

交易结构:

1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权 2、友谊股份换股吸并百联股份

3、由海通证券向友谊股份异议股东提供收购请求权,向百联股份异议股东提供现金选择权

4、1和2的股份定价根据董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价经除息调整后确定

5、1、2为资产重组不可分割的一部分。

 



三、上海医药换股吸收合并、发行股份购买资产

这个案例个人认为是目前上市公司并购重组案例中最复杂也是技术含量最高的一个案例,该案例同时涉及到H股上市的上实控股,被吸并方股东通过现金选择权的行使退出上市公司确实为一个很好的创新。

(一)交易结构

1、上海医药以换股方式吸收合并上实医药和中西药业,换股价格按照本次重组董事会决议公告日前20个交易日的交易均价确定。

2、上海医药向上药集团发行股份,上药集团将其与医药相关的主要经营性资产注入上海医药。

3、上海医药向上海上实发行股份募集资金20.00亿元,并以该等资金向上实控股购买医药资产。上实控股医药资产的评估值即为20.00亿元

4、在上述吸收合并交易环节中,赋予了上海医药异议股东收购请求权、上实医药和中西药业的全体股东现金选择权,现金选择权由上海国盛(集团)有限公司和申能(集团)有限公司提供。

5、上实医药的控股股东上实控股(HK)通过行使现金选择权退出医药业务,现金选择权的提供方上海国盛(集团)有限公司和申能(集团)有限公司作为战略投资者受让上实控股持有的全部上实医药的股权,股权价值30.60亿元。



四、上海汽车发行股份购买资产实现整体上市

重组项目初期,公司及财务顾问就对华域汽车是吸收合并还是保留独立上市地位的重组方式进行了反复论证和研究。

由于华域汽车独立供应汽车零部件业务经过多年发展,已具备为美、欧、日等不同体系整车配套的自主能力,“中性化、零级化、国际化”的发展路径已日渐明晰,如果采用吸收合并的方式,势必影响华域汽车的中性化发展,不利于其独立零部件业务进一步发挥规模效应,也必将影响到上汽整车业务的长远发展。 而且,采用吸收合并的方式还需向华域汽车社会公众股股东提供现金选择权,按照华域汽车10.3亿股的社会公众股测算,需要安排超过100亿的现金,这将大大增加重组方案的风险和操作难度。

经过全盘谨慎分析,公司选择了发行股份购买华域汽车60.1%股权并保留华域汽车独立上市地位的方案,这一方案的好处主要体现在四个方面:

一是,通过购买华域汽车60.1%股权,将充分发挥上海汽车与华域汽车的协同效应,增强华域汽车零级化(整车与零部件同步研发)优势,加快上汽自主品牌汽车和新能源汽车建设;

二是,保留华域汽车独立上市地位,将不影响华域汽车独立性和中性化发展战略,有利于其进一步发挥规模优势,进而促进上汽整车业务发展;

三是,重组后华域汽车将成为上海汽车的控股子公司,原先上海汽车与上汽集团及其关联方间的关联交易将因此大幅减少,进一步提升公司治理水平; 四是,这一方案将不涉及华域汽车社会公众股股东的权益变化和现金选择权的安排,易于获得市场投资者的认可,方案风险较小、易于操作。 



五、重庆百货收购新世纪百货

重庆百货作为上市公司,其体量相比新世纪百货小许多,对于新世纪百货采取何种方式踏入资本市场,可以有以下几种方式:

 1、重庆百货再融资收购新世纪百货方案,存在融资量较大容易失败(考虑到2008年股市走势不乐观)、国有和投资者持有的新世纪百货股权价值增值不高、完成后商社集团控股比例太低等弊端不予采纳。

 2、新世纪百货IPO并换股吸收合并重庆百货

IPO并换股吸收合并这一方案对国有资产、战略投资者较有吸引力,因为其持有的新世纪百货股权可按IPO发行价确定,预期股权价值较高,但存在以下严重缺点:IPO下的新世纪百货的估值——相对于其他方式——给新世纪百货的估值要高得多。

①新世纪百货2007年还是全民所有制企业,改制成股份公司后还必须等待36个月才具备IPO申报资格,难以满足履行股权分置改革承诺的期限要求;若以新世纪百货下属子公司新世纪连锁为主体,并入新世纪百货母公司和商社电器资产,再改制成股份公司,又涉及复杂的资产整合、员工股份清理工作,且危及“新世纪百货”品牌,商社集团和新世纪百货都难以接受。

②新世纪百货吸收合并重庆百货,涉及要约收购重庆百货并私有化,操作复杂而风险高。要约收购必须给重庆百货其他股东比市价更高的溢价才能成功,如果方案公布后重庆百货股价大幅上升超过要约价格,存在其他股东不接受要约而失败可能。如果要保留重庆百货的主体法人资格的话,这种要约收购的方式可能存在部分股东由于特定原因不接受这种要约,但是如果采取吸收合并的方式则相对可能不存在这个问题,你不接受,但公司已经注销,你的股份已经不存在了。

由于要给重庆百货其他股东一定溢价,财务测算结果,新世纪百货IPO并吸收合并重庆百货后,商社集团在上市公司的股权比例和股权价值,与重庆百货发行股份收购新世纪百货方案相比,不占优势。

3、重庆百货发行股份收购新世纪百货相比之下,重庆百货发行股份收购新世纪百货,具有较强的操作性,可快速推进满足履行股改承诺要求,如果适当选择时机,精心设计操作细节,国资、战略投资者、公众股东可以取得多赢。这种方案实际也是一种最简单的方式。  



失败案例


1、昆山金利表面材料应用科技股份有限公司

审核意见:申请材料显示,标的资产定价的公允性以及盈利预测的主要业绩指标缺乏合理依据,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条和第四十三条的相关规定。


2、宁波热电股份有限公司

审核意见:申请材料显示,标的资产的持续盈利能力存在不确定性,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条第一款的第(一)项和第(四)项的规定。


3、哈尔滨九洲电气股份有限公司

审核意见:申请材料关于上市公司与标的公司之间EPC合同履行情况的披露不及时、不充分,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条的有关规定。


4、北部湾港股份有限公司

审核意见:申请材料显示,本次交易标的公司的资产权属及持续盈利能力披露不充分,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。


5、浙江东日股份有限公司

审核意见:申请材料显示,本次交易标的资产未来盈利能力具有重大不确定性,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。


6、山西焦化股份有限公司

审核意见:申请材料显示,本次重组资产交易定价以资产评估结果为依据,其中介机构资格不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十七条的相关规定,有关信息披露不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条的规定。


7、山东地矿股份有限公司

审核意见:申请材料显示,标的资产目前仅取得采矿权证,尚未取得项目立项批复等生产经营所必需的审批许可,按期达产存在不确定性,且建设期持续亏损,不利于上市公司改善财务状况和增强持续盈利能力,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。


8、中通国脉通信股份有限公司

审核意见:标的公司未来年度预测毛利率的合理性披露不充分,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条的规定。


9、恒力石化股份有限公司

审核意见:标的资产持续盈利能力的稳定性和合理性披露不充分,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条相关规定。本次发行股份购买资产与申请人前次重组上市的承诺不一致,不符合上市公司监管指引第4号的相关规定。


10、江苏吴江中国东方丝绸市场股份有限公司

审核意见:本次交易标的资产在报告期内经营模式发生重大变化,且交易前后存在大量关联交易,不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十七条和《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条相关规定。


11、深圳市海普瑞药业集团股份有限公司

审核意见:本次交易标的资产盈利能力存在较大不确定性,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条规定。


12、无锡新宏泰电器科技股份有限公司

审核意见:标的资产生产经营用房被没收及未办理环评报批手续对标的资产持续经营能力的影响披露不充分,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条的规定。




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